白宮準備發(fā)布行政令，懲罰對加密公司存在歧視的銀行，這段時間在朋友圈刷屏這樣一則新聞，加入加密貨幣行業(yè)兩年以上的人看到這條新聞都得揉揉眼睛確認一下，贊嘆一聲恍若隔世。

但時間也僅僅過了一年多，2023 年 3 月窒息點行動 2.0全面實施，拜登政府時期通過美聯(lián)儲、FDIC、OCC 等機構(gòu)發(fā)布聯(lián)合聲明，將加密貨幣業(yè)務(wù)列為高風險領(lǐng)域，要求銀行嚴格評估加密客戶風險敞口。監(jiān)管機構(gòu)通過非正式施壓迫使 Signature Bank、Silvergate Bank 等加密友好銀行關(guān)閉核心業(yè)務(wù)，并限制新客戶準入，支付與交易平臺的建設(shè)者在這時應(yīng)該格外有感觸，Coinbase 等加密上市公司更是被架在中間，不得不被迫投入數(shù)億美元建立獨立銀行關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，中小型加密初創(chuàng)公司因無法滿足 KYC/AML 要求大量離岸注冊。

而過去一個月的政策風向雷厲風行般的將幾乎所有加密資產(chǎn)類型重新定型，包括穩(wěn)定幣、DeFi、ETF、LST 等等。傳統(tǒng)金融機構(gòu)的加速入場，幣股公司的盛行，讓人產(chǎn)生了一股強烈的割裂感。但這些法案除了給機構(gòu)起跑信號外，我們能在其中找到什么機會呢？

四個聲明、三個法案、兩項行政令

在解讀之前，我們先完整回顧一下 7 到 8 月 美國政府和監(jiān)管機構(gòu)先后推出的一些，他們出現(xiàn)的密集且零碎，但像拼圖般拼湊出了現(xiàn)在美國的加密監(jiān)管藍圖：

7 月 18 日 特朗普簽署 GENIUS Act

該法案建立了美國首個聯(lián)邦級穩(wěn)定幣監(jiān)管框架，具體包括：

?要求支付型穩(wěn)定幣 100% 以美元或短期國債等流動資產(chǎn)為儲備并進行月度披露。

?穩(wěn)定幣發(fā)行人必須獲得聯(lián)邦合格發(fā)行人或州合格發(fā)行人許可。

?法案禁止發(fā)行人向持有人支付利息并要求在破產(chǎn)時優(yōu)先保護穩(wěn)定幣持有人。

?法案明確定義支付型穩(wěn)定幣不是證券或商品。

7 月 17 日 眾議院通過 CLARITY Act

該法案擬確立加密資產(chǎn)市場結(jié)構(gòu)，具體內(nèi)容包括：

?明確將管轄權(quán)分配給 CFTC（監(jiān)管數(shù)字商品）和 SEC（監(jiān)管限制性數(shù)字資產(chǎn)）。

?允許項目通過臨時注冊在網(wǎng)絡(luò)成熟后從證券轉(zhuǎn)為數(shù)字商品，為開發(fā)者、驗證者等去中心化參與者提供安全港，CLARITY Act 為數(shù)字商品發(fā)行創(chuàng)造《證券法》第 4(a)(8) 豁免，每 12 個月融資上限為 5 千萬美元，并用成熟區(qū)塊鏈系統(tǒng)測試來判斷網(wǎng)絡(luò)是否脫離任何人或團隊控制。

7 月 17 日 眾議院通過 Anti?CBDC Surveillance State Act

眾議院通過該法案禁止美聯(lián)儲向公眾發(fā)行中央銀行數(shù)字貨幣（CBDC）并禁止聯(lián)邦機構(gòu)研究開發(fā) CBDC。議員 Tom Emmer 為此法案解釋，CBDC 可能成為政府監(jiān)控工具，該法案將總統(tǒng)的禁止開發(fā) CBDC 行政令寫入法律，以保護公民隱私和自由。

7 月 29 日 SEC 批準比特幣和以太坊現(xiàn)貨 ETF實物申贖

委員會批準比特幣和以太坊等加密資產(chǎn)交易產(chǎn)品允許以加密資產(chǎn)實物而非現(xiàn)金進行份額創(chuàng)設(shè)和贖回，這意味著比特幣與以太坊獲得與黃金等商品類似的待遇。

7 月 30 日 白宮發(fā)布 166 頁《數(shù)字資產(chǎn)市場工作組報告》（PWG 報告）

白宮數(shù)字資產(chǎn)工作組發(fā)布 166 頁報告，提出全面加密政策藍圖，內(nèi)容包括：

?強調(diào)建立數(shù)字資產(chǎn)分類系統(tǒng)，區(qū)分證券型代幣、商品型代幣及商業(yè)/消費型代幣。

?要求國會在 CLARITY Act 基礎(chǔ)上賦予 CFTC 監(jiān)管非證券類數(shù)字資產(chǎn)現(xiàn)貨市場權(quán)力，并擁抱 DeFi 技術(shù)。

?建議 SEC/CFTC 通過豁免、安全港和監(jiān)管沙盒迅速放行加密資產(chǎn)發(fā)行與交易。

?建議重新啟動銀行部門的加密創(chuàng)新、允許銀行托管穩(wěn)定幣并澄清獲取聯(lián)邦儲備賬戶的流程。

7 月 31 日、8 月 1 日 SECProject Crypto計劃、CFTCCrypto Sprint計劃

在美國證券交易委員會的演講中 Atkins 啟動Project Crypto計劃，旨在將證券規(guī)則現(xiàn)代化，使美國資本市場上鏈，SEC 將制定明確的加密資產(chǎn)發(fā)行、托管和交易規(guī)則，并在規(guī)則完善前使用解釋和豁免權(quán)確保傳統(tǒng)規(guī)則不阻礙創(chuàng)新，具體內(nèi)容包括：

?引導(dǎo)加密資產(chǎn)發(fā)行回歸美國，制定區(qū)分數(shù)字商品、穩(wěn)定幣、可收藏品等類別的明確標準。

?修訂托管規(guī)定，強調(diào)公民擁有自托管數(shù)字錢包的權(quán)利并允許注冊中介提供加密托管服務(wù)。

?推動超級應(yīng)用，使經(jīng)紀交易商能在單一平臺同時交易證券與非證券加密資產(chǎn)并提供質(zhì)押、借貸等服務(wù)。

?更新規(guī)則為去中心化金融（DeFi）和鏈上軟件系統(tǒng)創(chuàng)建空間，明確純軟件發(fā)布者與中介服務(wù)的區(qū)分，且探索創(chuàng)新豁免，讓新業(yè)務(wù)模式可以在弱合規(guī)的情況下快速進入市場。

隨后 8 月 1 日，美國商品期貨交易委員會（CFTC）正式啟動加密沖刺（Crypto Sprint）的監(jiān)管計劃與 Project Crypto 協(xié)同推進，4 天后 8 月 5 日進一步提出將現(xiàn)貨加密資產(chǎn)納入 CFTC 注冊的期貨交易所（DCM）進行合規(guī)交易，這意味包括 Coinbase 或鏈上衍生品協(xié)議都可以通過注冊 DCM 獲得合規(guī)運營許可。

8 月 5 日 SEC 公司財務(wù)部關(guān)于流動性質(zhì)押（Liquid Staking）活動聲明

SEC 公司財務(wù)部發(fā)布聲明，分析流動性質(zhì)押場景，并認為流動性質(zhì)押活動本身不涉及證券交易，流動性質(zhì)押憑證（Staking Receipt Token）不是證券，其價值僅代表所質(zhì)押加密資產(chǎn)的所有權(quán)而非基于第三方的創(chuàng)業(yè)或管理努力。該聲明明確流動性質(zhì)押不會構(gòu)成投資合同，給予 DeFi 質(zhì)押服務(wù)更明確的合規(guī)空間。

8 月 5 日 反窒息行動 2.0行政令草案

法令旨在解決針對加密貨幣公司和保守派人士的歧視問題，威脅對因政治原因切斷客戶聯(lián)系的銀行處以罰款，并采取同意令或其他紀律措施。據(jù)報道，該行政令還指示監(jiān)管機構(gòu)調(diào)查是否有任何金融機構(gòu)違反了《平等信貸機會法》、反壟斷法或消費者金融保護法。

8 月 7 日 特朗普簽署關(guān)于 401(k) 養(yǎng)老金投資的行政令

擬允許 401(k) 養(yǎng)老金投資私募股權(quán)、房地產(chǎn)、加密貨幣等另類資產(chǎn)。此舉將為尋求撬動約 12.5 萬億美元退休金市場的行業(yè)帶來重大突破。

萬物上鏈的 Super App 時代，哪些加密賽道能吃到政策紅利

至此美國對加密領(lǐng)域的合規(guī)架構(gòu)已經(jīng)搭建好。特朗普政府用穩(wěn)定幣法案和反央行數(shù)字貨幣法案確立了穩(wěn)定幣的基礎(chǔ)地位，一是綁定美債，二是鏈接全球流動性，以此為基礎(chǔ)能夠?qū)⒎€(wěn)定幣毫無顧慮的延伸到各個加密領(lǐng)域。用 CLARITY Act 天才法案確立 SEC 與 CFTC 的管轄范圍。而 7 月 29 日到 8 月 5 日，短短一周內(nèi)的四則聲明則更與鏈上相關(guān)，從開放 BTC、ETH 的 ETF實物贖回、到流動性質(zhì)押憑證等信息都是為了先把老錢的渠道接通鏈上再用DeFi 收益來拓展更多的金融體系上鏈。近兩天發(fā)行的兩項行政令則是實實在在的將銀行、養(yǎng)老金的錢注入加密領(lǐng)域中。這一系列組合拳帶來了加密歷史上第一次真正意義上的政策牛市。

關(guān)于 Atkins 在推出 Project Crypto 時，提到了一個關(guān)鍵的概念Super-App（超級應(yīng)用），它指的是產(chǎn)品服務(wù)的橫向整合的部分，在他的設(shè)想中，在未來一個單一應(yīng)用就能為客戶提供全方位金融服務(wù)。Atkins 表示：擁有另類交易系統(tǒng)的經(jīng)紀交易商應(yīng)該能夠同時提供非證券類加密資產(chǎn)、加密資產(chǎn)證券、傳統(tǒng)證券的交易，以及加密資產(chǎn)質(zhì)押、借貸等服務(wù)，而無需獲取 50 多個州的牌照或多個聯(lián)邦牌照。

討論到今年最有熱度的 Super App 的候選人，肯定非傳統(tǒng)券商 Robinhood 和最早的合規(guī)交易平臺 Coinbase 兩者莫屬，在 Robinhood 在今年收購 Bitstamp、啟動代幣化股票（tokenized equity）并與 Aave 合作將其上鏈（平臺內(nèi)交易與鏈上交易同時進行）的同時，Coinbase 則進一步整合旗下 Base 鏈生態(tài)和 Coinbase 交易所的通路，并升級 Base 錢包將其整合成社交與鏈下應(yīng)用層服務(wù)一體化的 App。但超級應(yīng)用背景下的各個領(lǐng)域 RWA 才是真正的爆發(fā)。

而目前從政策體系上對其認可后，成為最可靠的背書，其市場也將會是巨大的。波士頓咨詢集團認為到 2030 年全球 GDP 的 10%（約 16 萬億美元）可以代幣化，而渣打銀行估計到 2034 年代幣化資產(chǎn)將達到 30 萬億美元。代幣化通過削減成本、使承銷更順暢和提高資金流動性，為機構(gòu)公司打開了令人興奮的新大門。它還有助于提高準備承擔更多風險的投資者的回報。

穩(wěn)定幣的本質(zhì)，鏈上國債

在討論加密貨幣中的 RWA 時，美元資產(chǎn)尤其是美元貨幣和美國國債，始終占據(jù)中心舞臺。這是近 80 年經(jīng)濟歷史的結(jié)果，1944 年的布雷頓森林體系發(fā)展至今使美元成為全球金融的支柱。全球央行將大部分儲備持有在美元計價資產(chǎn)中，全球大約 58% 的官方外匯儲備以美元持有，其中大部分投資于美國國債。美國國債市場是世界上最大的債券市場，擁有約 28.8 萬億美元的未償債券和無與倫比的流動性。僅外國政府和投資者就持有其中約 9 萬億美元的債務(wù)。

歷史上幾乎沒有與美國國債的深度、穩(wěn)定性和信用質(zhì)量相匹配的資產(chǎn)。優(yōu)質(zhì)政府債券是機構(gòu)投資組合的基石，用于安全存放資本并作為其他投資的抵押品。加密世界利用這些相同的基本面，自穩(wěn)定幣成為加密的最大出入口之后，雙方的關(guān)系比任何時候還要深。

雖然從一方面說加密貨幣并沒有完成中本聰?shù)钠谕⒚涝w系的替代品，反而成為基于美元的金融建立的更有效的基礎(chǔ)設(shè)施。但這反而成為美國政府全盤接受其存在的必要條件，事實上美國政府可能比任何時候都需要它。

隨著最近沙特阿拉伯、阿聯(lián)酋、埃及、伊朗和埃塞俄比亞等國的加入，金磚集團在 2024 年的 GDP 總和達到 29.8 萬億美元，超過了美國 29.2 萬億美元的 GDP，按 GDP 計算美國不再是世界上最大的經(jīng)濟集團。在過去的二十年里，金磚國家經(jīng)濟體的增長速度明顯快于 G7。

與其強相關(guān)的穩(wěn)定幣在全球金融格局中具有獨特的地位，它們是短期美債最具流動性、最高效、用戶友好的包裝器，有效解決了與去美元化相關(guān)的兩個障礙：保持美元在全球交易中的主導(dǎo)地位，同時確保對美國國債的持續(xù)需求。

USDC 和 USDT 等美元穩(wěn)定幣為交易者提供穩(wěn)定的交易貨幣外，并由傳統(tǒng)機構(gòu)所依賴的相同銀行存款和短期國債支持。而在這類國債穩(wěn)定幣的國債收入并不由持有用戶所有，但有更多鏈上的理財產(chǎn)品將美國國債概念融入其中，目前有兩種主要方法可以在鏈上構(gòu)建代幣化國庫券：收益產(chǎn)生機制和變基機制。

例如 Ondo 的 USDY 和 Circle 的 USYC 等收益代幣通過各種機制提高資產(chǎn)定價來積累基礎(chǔ)收益。在這種模式下，由于累積收益率，USDY 六個月后的價格將高于今天。相反，貝萊德的 BUIDL 和富蘭克林鄧普頓的 BENJI 或 Ondo 的 OUSG 等變基代幣通過預(yù)定義的時間間隔通過新發(fā)行的代幣分配收益來維持美元平價。

不管是收益型穩(wěn)定幣還有美債代幣化，就像是 TradeFi 中的基金組合的采用一樣，鏈上理財產(chǎn)品采用鏈上美債作為穩(wěn)定收益的一環(huán)，其已成為高風險 DeFi 的替代品，允許加密投資者以最小的風險獲得穩(wěn)定的 4-5% 年收益率。

最容易賺錢的領(lǐng)域，鏈上信貸

因此在 RWA 領(lǐng)域越來越多資產(chǎn)上鏈的時期，在合規(guī)化后的最大受益者之一可能就是鏈上借貸行業(yè)，當前 Crypto 領(lǐng)域因為不如傳統(tǒng)金融中擁有政府信貸積分體系的大數(shù)據(jù)支持，只能在抵押資產(chǎn)上做文章，而用 DeFi 進軍二級債權(quán)市場從而分散風險。因此目前私人信貸類資產(chǎn)占鏈上 RWA 約 60% 的份額，約 140 億美元。

這一浪潮背后是傳統(tǒng)機構(gòu)的深度介入，其中占最大頭的就是近期在討論上市的 Figure，其推出的專為資產(chǎn)證券化與貸款金融場景而設(shè)計 的 Cosmos 生態(tài)鏈 Provenance，截止 2025 年 8 月 10 日 已托管約 110 億美元私人信貸資產(chǎn)，占該賽道 75%。其創(chuàng)始人是前 SoFi 創(chuàng)始人 Mike Cagney，作為借貸領(lǐng)域的連續(xù)創(chuàng)業(yè)者，這也讓他在區(qū)塊鏈借貸中的得心應(yīng)手，平臺打通了貸款發(fā)起、token 化、二級交易的全鏈條。

第二名為憑借與擁有 3300 億美元的資產(chǎn)管理公司 Janus Henderson 的合作的 Tradable，他們在年初于 Zksync 上代幣化了 17 億美元的私募信貸（也讓 Zksync 成為第二大借貸鏈），而第三名是世界計算機以太坊，但其在該領(lǐng)域的市場份額僅為 Provenance 的 1/10。

DeFi 原生平臺也正進軍 RWA 的借貸市場。例如 Maple Finance 已累計撮合超過 33 億美元貸款，當前活躍貸款約 7.77 億美元，部分面向現(xiàn)實應(yīng)收賬款。MakerDAO 也開始配置國債與商貸等現(xiàn)實資產(chǎn)，Goldfinch、TrueFi 等平臺也早早布局。

這一切在監(jiān)管敵意下曾被壓制，如今政策轉(zhuǎn)暖或?qū)氐准せ钸@個板塊。

例如 Apollo 推出了其旗艦信貸基金 ACRED 的 token 化基金，允許投資者通過 Securitize 鑄造 sACRED 代幣代表其份額，再將該代幣用于 DeFi 平臺（如 Polygon 上的 Morpho）進行借貸套利操作。通過 RedStone 價格預(yù)言機和 Gauntlet 風控引擎，sACRED 被抵押借出穩(wěn)定幣，再加杠桿回購 ACRED，從而將 5–11% 的基礎(chǔ)收益率杠桿化至 16% 年化。這一創(chuàng)新結(jié)合了機構(gòu)信貸基金與 DeFi 杠桿。

更長遠看，401(k) 改革將間接利好鏈上信貸。Wintermute 的場外交易員 Jake Ostrovskis 表示，此舉的影響不可低估。僅對比特幣和以太坊的 2% 配置，就相當于迄今為止累計 ETF 流入量的 1.5 倍，而 3% 的配置將使整個市場資金流入量翻一番以上。關(guān)鍵在于，這些買家大多對價格不敏感，他們專注于滿足配置基準，而非進行戰(zhàn)術(shù)性交易。傳統(tǒng)退休金的收益需求可望催生對穩(wěn)定、高收益的 DeFi 產(chǎn)品的投資興趣。例如基于房地產(chǎn)債務(wù)、小企業(yè)貸款、私人信貸池的 token 化資產(chǎn)若合規(guī)包裝得當，或?qū)⒊蔀轲B(yǎng)老金的新選擇。

在法規(guī)明確的前提下，這類機構(gòu)級DeFi 信貸基金或?qū)⒖焖購?fù)制。畢竟大多數(shù)大型機構(gòu)（Apollo、BlackRock、JPMorgan）已將 tokenization 視為提升市場流動性與收益率的關(guān)鍵工具。2025 年之后，隨著更多資產(chǎn)（如房地產(chǎn)、貿(mào)易融資、甚至抵押貸款）token 化上鏈，鏈上信貸有望成為一個規(guī)模數(shù)萬億美元的市場。

將 5*6.5 小時的美國價值變成讓全世界人 7*24 小時玩的鏈上美股

美國股市是全球最大的資本市場之一。截至 2025 年中期，美國股市的總市值約為 50–55 萬億美元（USD），占全球股市總市值的 40%–45%。然而，這樣巨大的美國價值長期以來只能在每周 5 天、每天約 6.5 小時的窗口內(nèi)交易，區(qū)域和時間限制明顯。如今，這一局面正在被改寫，鏈上美股正讓全球投資者可以 7×24 小時不間斷地參與美股市場。

鏈上美股指的是將美國上市公司的股票數(shù)字化為區(qū)塊鏈上的代幣，其價格錨定真實股票，并由實際股票或衍生品做支撐。這種代幣化股票最大的優(yōu)勢在于交易時間不再受限：傳統(tǒng)美股交易所工作日每天僅開放約 6.5 小時，而基于區(qū)塊鏈的股票代幣可以全天候持續(xù)交易?，F(xiàn)階段美股代幣化主要從三個方向?qū)崿F(xiàn)，第三方合規(guī)發(fā)行 + 多平臺接入模式、持牌券商自營發(fā)行 + 閉環(huán)鏈上交易、差價合約（CFD）模式。

現(xiàn)階段市場上已經(jīng)出現(xiàn)了各式各樣的美股代幣化相關(guān)項目，從 Republic 推出Pre IPO的鏡像幣，到 Hyperliquid 上能做空和做多Pre IPO的 Ventuals，再到引發(fā) TradeFi 圈子和加密圈子雙重地震的 Robinhood、多家機構(gòu)合作的 xStocks，能獲得股票分紅的 MyStonk，還有即將上線券商+鏈上代幣雙軌道玩法融合 DeFi 的 StableStock。

這一趨勢背后是監(jiān)管環(huán)境的迅速明朗與傳統(tǒng)巨頭的入場。納斯達克交易所已提議創(chuàng)建數(shù)字資產(chǎn)版的 ATS（另類交易系統(tǒng)），允許代幣化證券與商品類代幣共同上市交易，以提高市場流動性和效率。SEC 委員保羅·阿特金斯（Paul Atkins）更是將傳統(tǒng)證券上鏈類比為音樂載體的數(shù)字化革新：正如數(shù)字音樂顛覆了音樂產(chǎn)業(yè)，證券的鏈上化有望實現(xiàn)全新的發(fā)行、托管與交易模式，重塑資本市場的方方面面。但該領(lǐng)域仍處于早期階段，相比于動輒幾十億美元的其他 RWA 領(lǐng)域，美股代幣化賽道的上漲空間似乎更大，當前鏈上股票的總體市值還不足 4 億美元，而每月的交易量也僅僅 3 億美元左右。

究其原因該條需要解決的實際問題除了合規(guī)路徑并未全面打通，機構(gòu)入場法規(guī)復(fù)雜，入金流程磨損大等。但對大部分用戶來說其實要解決的首要問題是流動性不足?？萍纪顿Y人鄭迪表示因高額的 OTC 成本導(dǎo)致玩美股的人跟鏈上的玩家是兩類人你通過 OTC 入金要承擔千幾的費用，如果是通過 Coinbase 這種新加坡持牌交易所，還要加上約 1% 的手續(xù)費和 9% 的消費稅。因此幣圈的錢和傳統(tǒng)券商賬戶里的錢本身就是兩個體系，基本不會互相打通，相當于你在兩個戰(zhàn)場作戰(zhàn)。

小白用戶：主要分布在像中國、印尼、越南、菲律賓、尼日利亞等外匯管制較嚴的國家。他們手上有穩(wěn)定幣但由于種種限制，沒法在海外開設(shè)銀行賬戶，無法順利買入傳統(tǒng)美股。專業(yè)用戶：既有穩(wěn)定幣，也有海外銀行賬戶，但由于傳統(tǒng)券商的杠桿率太低，比如 Tiger 的杠桿倍數(shù)只有 2.5 倍。而在鏈上，通過設(shè)定較高的 LTV（貸款抵押率），可以實現(xiàn)高杠桿，比如 LTV 是 90%，就能做到 9 倍杠桿交易。高凈值用戶：長期持有美股資產(chǎn)，在傳統(tǒng)券商賬戶里可能通過融資融券賺取利息、分紅或享受股價上漲的紅利。他們的股票 token 化后可以在鏈上做 LP、借貸，甚至跨鏈操作。

從 Robinhood 發(fā)布會到 Coinbase 向 SEC 提交試點申請成為美國首批落地鏈上美股服務(wù)的持牌機構(gòu)。加上 SEC 公司財務(wù)部關(guān)于流動性質(zhì)押的利好聲明，可以預(yù)見隨著政策牛市的推進，鏈上美股能夠逐步融入 DeFi 體系，從而建設(shè)相對深的流動性池。曾經(jīng)局限于 5×7 小時交易的美國價值，正加速轉(zhuǎn)變?yōu)槿蛲顿Y者可以不分時區(qū)、隨時參與的鏈上股權(quán)市場。這不僅極大拓寬了加密投資者的資產(chǎn)版圖，也為傳統(tǒng)股票市場引入了全天候流動性，標志著華爾街正向Super-App 時代的鏈上資本市場邁進。

質(zhì)押資產(chǎn)的正名，DeFi 崛起

在此次監(jiān)管利好中，最大贏家之一無疑是 DeFi 衍生協(xié)議，SEC 為流動性質(zhì)押的正名為其鋪平了道路，這也是與Crypto Native玩家最相關(guān)的利好之一。此前，SEC 對中心化質(zhì)押服務(wù)持敵意態(tài)度，強制交易所下架質(zhì)押服務(wù)，并引發(fā)對 Lido 的 stETH、Rocket Pool 的 rETH 是否為未注冊證券的擔憂。然而 2025 年 8 月，SEC 公司財務(wù)部發(fā)聲明確只要底層資產(chǎn)不是證券，則 LST 也非證券，這一明確的政策信號被業(yè)界譽為質(zhì)押正名的分水嶺。

這不僅利好質(zhì)押本身，更激活了一整套基于質(zhì)押的 DeFi 生態(tài)：從 LST 抵押借貸、收益聚合、再質(zhì)押機制，到基于 staking 構(gòu)建的收益衍生品等。更重要的是，美國監(jiān)管明確意味著機構(gòu)可合法地參與質(zhì)押及相關(guān)產(chǎn)品配置。ETH 當前在流動質(zhì)押中的鎖倉量約 1440 萬枚，且增長加速。據(jù) Defillama 的數(shù)據(jù)，2025 年 4 月至 8 月，LST 鎖倉 TVL 已從 200 億美元飆升至 610 億美元，重回歷史高點。

而這些 DeFi 協(xié)議之間從某個時間點開始，似乎形成了什么共識，彼此之間開始了深度合作。它們不僅相互對接各自的機構(gòu)資源，還在收益架構(gòu)上通力配合，逐步形成了一個個體系化的收益飛輪。

例如 d Ethena 與 Aave 新推出的集成功能，允許用戶獲取 sUSDe 利率的杠桿敞口，同時通過持有 USDe 保持整體頭寸更好的流動性（無冷卻期限制），推出一周后 Liquid Leverage 產(chǎn)品已吸引超過 15 億美元資金流入。而 Pendle 將收益資產(chǎn)拆分為本金（PT）與收益（YT），形成收益交易市場。用戶可用較小資金購買 YT，博取高收益；而 PT 則鎖定固定收益，適合保守投資者。PT 在 Aave、Morpho 等平臺作為抵押物使用，形成了收益資本市場的基礎(chǔ)設(shè)施。加上剛剛和 Ethena 達成合作的 Pendle 新計劃Project Boros，它將交易市場拓展至永續(xù)合約的 Funding Rate（資金費率），讓機構(gòu)可以在鏈上對沖 Binance 合約費率風險。

美國公鏈和世界計算機

美國本土的公鏈項目正迎來政策東風。7 月通過的《CLARITY Act》提出成熟區(qū)塊鏈系統(tǒng)標準，允許加密項目在網(wǎng)絡(luò)去中心化成熟后由證券轉(zhuǎn)為數(shù)字商品資產(chǎn)。這意味著去中心化程度高、團隊遵守合規(guī)路徑的公鏈及其代幣有望獲得商品屬性，接受商品期貨交易委員會（CFTC）監(jiān)管而非 SEC 管轄。

例如，資管巨頭 VanEck 已申請 Solana 現(xiàn)貨 ETF，直言 SOL 功能上類似比特幣和以太坊，因而應(yīng)被視為一種商品。Coinbase 亦于 2025 年 2 月上線了受 CFTC 監(jiān)管的 Solana 期貨合約，加速機構(gòu)對 SOL 的參與，并為未來推出 SOL 現(xiàn)貨 ETF 鋪路。這一系列舉措表明，在新監(jiān)管思路下，某些美國公鏈正獲得類似商品的地位和合法性，成為傳統(tǒng)資金上鏈的重要橋梁，也讓老牌機構(gòu)得以放心地將價值遷移到公開鏈上。

與此同時，加密世界的世界計算機以太坊也因政策轉(zhuǎn)向而明顯受益，因為新規(guī)限制了內(nèi)幕交易、快速發(fā)幣套現(xiàn)，利好有實際建設(shè)、穩(wěn)健流動性的主流幣種。作為全球去中心化程度最高、開發(fā)者最多、且為數(shù)不多從未當機過的的公鏈，以太坊早已承載了絕大部分穩(wěn)定幣和 DeFi 應(yīng)用的吞吐量。

如今美國監(jiān)管層基本認可了以太坊的非證券屬性，2025 年 8 月 SEC 發(fā)布聲明明確，只要底層資產(chǎn)如 ETH 不是證券，則錨定其的流動質(zhì)押憑證同樣不構(gòu)成證券。再加上 SEC 已于此前批準比特幣和以太幣的現(xiàn)貨 ETF，這實際上從側(cè)面印證了以太坊作為大宗商品的地位。

有了監(jiān)管背書，機構(gòu)投資者能夠更大膽地參與以太坊生態(tài)，無論是發(fā)行鏈上國債、股票等 RWA 資產(chǎn)，還是將以太坊作為清算結(jié)算層來對接 TradFi 業(yè)務(wù)，都變得現(xiàn)實可行?？梢灶A(yù)見，在美國公鏈競相合規(guī)化擴張的同時，世界計算機以太坊依然是全球鏈上金融的中流砥柱。不僅因其先發(fā)和網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，更因為這一輪政策紅利同樣為其打開了與傳統(tǒng)金融深度融合的新大門。

政策真的帶來了牛市嗎？

無論是穩(wěn)定幣法案確立美元錨定資產(chǎn)的合規(guī)地位，還是Project Crypto勾勒出的鏈上資本市場藍圖，這一輪自上而下的政策轉(zhuǎn)向，確實為加密行業(yè)帶來了前所未有的制度空間。但歷史經(jīng)驗表明，監(jiān)管的友好并不等于無限開放，政策試驗期內(nèi)的標準、門檻和執(zhí)行細則，仍將直接決定各類賽道的生死走向。

從 RWA、鏈上信貸到質(zhì)押衍生品、鏈上美股，幾乎每條賽道都能在新框架中找到自己的位置，但它們真正的考驗，或許是能否在合規(guī)化的同時保持加密原生的效率和創(chuàng)新。美國資本市場的全球影響力與區(qū)塊鏈的去中心化特性能否真正融合，將取決于監(jiān)管機構(gòu)、傳統(tǒng)金融與加密行業(yè)三方的長期博弈。政策的風向已轉(zhuǎn)，接下來如何把握節(jié)奏、控制風險，才是決定這一輪政策牛市能走多遠的關(guān)鍵。